人民幣趨勢性貶值的 三大原因

  沈建光

  近一段時間,安平心理醫生人民幣對美元再次出現快速貶值態勢。截至10月28日,平心靜氣的近義詞人民幣對美元匯率中間價貶到6.7859,平心娛樂在線且比9月底的6.679水平貶值達到2%,創下6年來新低。同時,根據我們監測的資本流動數據估算,三季度流出資金月均超過400億美元,顯示貶值壓力還是很顯著。

  實際上,自去年811匯改至今,人民幣對美元匯率波動幅度加大,雖然也有短暫升值階段,但總體上經歷了四輪貶值,分別是第一輪始于811匯改,短短兩周人民幣對美元中間價比匯改前日下跌了4.7%;第二輪貶值是歲末年初,伴隨著美聯儲加息預期以及央行宣布人民幣參考一籃子匯率,人民幣對美元中間價從11月5日到次年1月7日貶值達3.9%;第三輪始于今年4月,由于美聯儲6月加息預期以及其后6月底英國意外脫歐,人民幣從4月中旬一路震蕩走弱至7月中旬,貶值幅度達4%;第四輪則大致始于8月17日的最高點6.6,截至10月28日6.8,貶值幅度2.6%。

  然而,對比上述四輪貶值,筆者認為,本輪貶值與以往三輪人民幣貶值態勢既有相似的外因,如美聯儲加息的壓力,但還是有新的情況,如美國通脹預期上升;歐元區的經濟與政治不確定增加;以及國內房地產價格的瘋漲。在這三大超過預期的背景下,筆者認為,人民幣對美元貶值壓力將進一步加大,今年年內對美元能守6.8也是困難重重,明年可能最多貶到7.3。

  一:美聯儲12月加息的信號似乎更為清晰

  相比于前幾次加息預期,12月美聯儲加息的確定性是很高的。原因在于一方面通脹和就業雙目標支持加息,即受前期寬松政策影響,今年以來全球大宗商品價格持續攀高,美聯儲關注的扣除食品及能源價格的核心通脹指標也已經連續十個月高出美聯儲2%的通脹目標。同時,失業率降至5.8%是2008年以來的最低水平,今年以來,月度非農就業人數均值也超過22萬。

  另一方面,美聯儲也有維持信譽的考慮,自去年12月美聯儲開啟歷史性加息以來,對加息頻率屢屢下調,從4次降到2次,再降到1次,考慮到經濟條件的滿足與大選結束,筆者認為,12月美聯儲加息勢在必行,而且明年加息可能超預期,達到2-3次。

  當然,美聯儲加息判斷是建立在美國大選希拉里當選的前提下的。美國大選是全球投資者關注的焦點,相比之下,希拉里當選對全球金融市場的動蕩會更小一些。畢竟川普早前一系列反貿易自由化與全球化的表態,讓投資者深感不安。希拉里當選,政策的連續性要更強一些,開放貿易也將占據主導,這有助于降低全球投資者對于美國的悲觀情緒。而在距美國大選僅有兩周的當下,希拉里民調支持已經大幅領先,顯示政治不確定性降低,有望支持美元走強。

  二:英國脫歐影響持續發酵,未來歐元區政治風險提升,極大地打擊了英鎊和歐元

  今年6月下旬的英國脫歐顯然是一個黑天鵝事件,超出了年初幾乎所有政界、學界認識和市場人士的預期。而其后續影響不僅是英鎊的大跌,對歐洲政治經濟格局以及歐元都影響深遠。本輪人民幣貶值,從海外情況來看,除了美聯儲加息的因素以外,歐洲兩大貨幣的大幅貶值也是一個重要變量。

  可以看到,出于對諸如移民等一系列政策的不滿,極左或極右派勢力正在歐盟其他國家崛起,特別是德國默克爾執政地位也遭遇也其移民政策的挑戰,連任的可能性下降;倘若默克爾下臺,歐盟凝聚力將有所下降,甚至歐洲一體化之路也將遭遇挑戰,政治風險上升使得投資者對歐元保持謹慎,從側面支持強勢美元。

  三:平心房地產價格泡沫的膨脹,增加人民幣貶值壓力

  盡管從傳統國際收支以及購買力平價來看,人民幣匯率不存在大幅貶值基礎。但從金融因素來看,下半年美聯儲加息,以及國內房地產資產價格大幅攀升,都使得人民幣對美元匯率短期承壓。

  畢竟從國際比較來看,當前一線城市北京、上海、深圳市中心房價已經接近或高于倫敦、紐約,新加坡和東京等國際金融中心;二線城市中,南京、廈門、蘇州,房價也已經大大超過了收入可負擔的基本面。出于對資產多元化配置的角度,越來越多高凈值家庭有在全球配置資產的需要,而國內房地產泡沫的出現,增加了持有海外資產的需求,對未來人民幣流出造成壓力。

  總之,筆者認為,本輪人民幣貶值壓力的出現有別于811以來的幾輪人民幣貶值,不僅存在美聯儲加息的因素,更與美國政治不確定降低、歐洲貨幣大幅貶值、以及平心國內房地產價格一路高漲風險加大、國內家庭尋求多元化資產配置等新變化有關。在此背景下,未來一段時間,筆者預計人民幣對美元貶值壓力會增加。但是,人民銀行還是保持了人民幣對一攬子貨幣的穩定,降低了一次性大幅貶值的恐懼,維持了金融市場特別是外匯市場的穩定。這也是去年匯改的一大成就,即在人民幣成功加入SDR后正在克服“浮動恐懼”或“貶值恐懼”。

  (作者系瑞穗證劵亞洲公司董事總經理、首席經濟學家)

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