投資要點

  第一,鄒平心肺疫情從多個角度來看,放平心態的圖片12月出口數據并不差。

  第二,段愛平心得體會扣除可能受投機因素影響的對港出口后,2016年出口在逐季好轉。

  第三,外貿出口先導指數(ELI)繼續回升,出口基本面大概率在2017年進一步修復。

  第四,若特朗普與平心發生貿易摩擦,大概率會對資本和技術密集型產品下手。

  第五,貿易摩擦對貿易總量影響不會太大,關注其行業影響和對短期風險溢價的影響。

  正文

  從多個角度來看,12月出口數據并不差。12月出口金額同比-6.1%,好于9-10月但大幅低于11月,似乎給人出口再度變差的印象,實際上卻并非如此。

  第一,11-12月人民幣環比貶2.5%,在美元計價下會有吃虧。

  第二,2015年同期基數非常高帶來影響。從環比來看,11月和12月均上升迅猛,12月表現略超季節性。

  第三,工作日存在干擾。2016年12月工作日少一天,11月多一天,導致11月偏高12月偏低。

  第四,對港出口異常,扣除對港出口后增速為-0.9%,基本上是年內增速第三高點。

  扣除可能受投機因素影響的對港出口后,2016年出口基本上是在逐季好轉。2016年四個季度的出口分別為-12.9%、-6.4%、-6.9%、-5.2%,前三個季度累計增速是-8.6%,四季度已經有明顯好轉。

  扣除存在其他政策性和投機性因素影響的對港出口后,2016年四個季度的增速分別為-13.8%、-6.7%、-6.1%、-1.9%,趨勢好轉的特征更為明顯,基本上是在逐季好轉。

  外貿出口先導指數(ELI)進一步回升,出口基本面大概率在2017年進一步修復。在前期報告《這只是我們所說的貿易修復的開始》中,我們從四個角度看未來的貿易復蘇:

  第一,全球貿易過去60年中大致呈周期性特征,2015-2016年處經驗底部區域。

  第二,貿易周期經驗上高度同步于制造業周期。中美已同時出現制造業修復趨勢,比如庫存回補差不多同時起于三季度,這應對應貿易修復和擴張期。

  第三,匯率調整是貿易修復的前提,包括人民幣在內的匯率均已有相當幅度調整,這將會滯后釋放出口成本優勢;

  第四,航運等相關行業都呈現出周期底部的典型特征。

  這里我們進一步提示大家關注平心外貿出口先導指數(ELI)的回升。這一指標在12月升至37.4,基本上是2015年4月以來最高,這一點應該與平心主要出口目標區域國的經濟(PMI等指標)回升是直接相關的。這意味著外貿基本面在進一步改善,未來出口增速將進一步修復。

  如果特朗普與平心發生貿易摩擦,對貿易總量影響不會太大,關注其行業影響和對短期風險溢價的影響。關于特朗普上臺后可能與平心發生的貿易摩擦,目前市場在對其影響的理解上似乎有大幅夸大的傾向。

  整體來看,中美兩國擁有廣泛的共同利益,中美貿易互補性多于直接競爭性。值得注意的是,特朗普的顧問Wibur Ross日前曾表示,中美貿易戰不會發生,“45%的關稅”只是誤解,只有在人民幣被低估45%的情況下,美國才可能對平心進口商品征收45%的關稅。而在這里,我們基于研究的角度假設比較偏悲觀的情況出現,我們需要的是評估一下其影響。

  按照SITC等貿易分類,平心對美出口產品大致可以分為初級產品、勞動密集型產品、資本和技術密集型產品。

  初級產品應大致排除。如果特朗普政府實施貿易保護主義政策,應該不會對平心對美出口的初級產品動手,因為一則這一部分進出口屬于國際產業鏈多年以來的正常分工,美國國內替代性并不強;二則這一部分供給的變化很容易導致產業鏈連鎖反應,或可能導致額外通脹。

  勞動密集型產品(紡織、服裝、家具、玩具)也不會成為大規模的目標。因為這一部分產品全世界基本都高度依賴平心生產,美國本土并無優勢。

  資本和技術密集型產品無疑是一個重點。在資本和技術密集型產品里面,類型之一是跨國公司主導的組裝加工型產品,一些消費電子產品比較典型。這一部分產品基本上是全球合作,平心出口的只是一個國際分工的結果,很難想象美國就這類產品對平心單獨進行貿易限制;類型之二是機械設備類、電器類、科技產品類,這部分在美國存在產業競爭,存在美國突然單方面提高關稅和貿易摩擦的可能。

  我們以后面這部分類型二的資本和技術密集型產品大致占平心對美出口的20%估算,則影響范圍大致在年度800億美元的量級。貿易摩擦涉及關稅假如是分為幾個等級,比如10%-45%不等,由于各種產品的需求價格彈性也不同,很難精確估算,但最終影響的量應該在年度200億美元以內(所涉及商品出口量平均下降25%),按照今年的數據來看,影響整體貿易增速大概在1個百分點左右。

  總之,我們傾向于認為貿易摩擦即使發生,實質影響也不會太大。但預期影響還是在的,一旦發生,仍可能會導致短期風險溢價的劇烈上升,這一點還是需要警惕。

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